美联储的新工具前瞻性指引

2019-06-10 10:12:08 来源: 玉溪信息港

美联储的新工具:前瞻性指引

SMM讯:在发达国家长达三百多年的金融历史中,各国利率还从来没有像过去四年这么低过。而就当欧美经济体刚从黑暗中看见一丝丝亮光(利率上涨)之时,这些央行行长们又拿出了新的武器 -- 前瞻性指引。

自五、六月份以来,在美联储每一次的会议公告中都少不了一句话"失业率降至6.5%",这就是所谓的"前瞻性指引"。

在公告中,除了评价近期的经济情况和解释会议的决议以外,对于退出量化宽松还増加了一个附加条件。那就是--美国失业率要降至6.5%。这个附加条件刚出台时,市场对此的解读发生过分歧,引起了市场上很多的疑惑:是不是失业率一旦降至6.5%,美联储就马上开始退出量化宽松呢;还是只要是失业率在6.5%以上,无论如何都不会开始退出。市场对这个美联储的前瞻性指引的根本疑惑用一句话概括:这个附加条件是退出量化宽松的必要条件还是充分条件?

自打这之后,伯南克一有抛头露面的机会,就会解释这个附加条件只是一个门槛,而不是一个触发器。伯南克解释说,如果失业率不降至7%,量化宽松不会减少;而失业率不降至6.5%,联邦基金利率不会上升;当然即使失业率的门槛达到了,而经济增长仍然不理想,利率还不会大幅度上升。有了这个前瞻性指引,会议公告显得更鸽派了。美利率市场一下子又回调已经飚升的利率。

在美联储的带领下,欧洲央行和英国央行纷纷效仿。七月,欧洲央行行长德拉吉在一次会后问答中反复强调目前欧元区持续低利率已满足的三个条件:无高通胀的危险、经济产出疲软、银行贷款匮乏。八月初,英国央行行长卡尼同样提出了7%失业率的门槛,除此之外,又另加了可以使7%失业率门槛出局的条件:未来通胀及通胀预期超出英国央行目标。

其实,从央行的使命和历史来理解,近期各发达国家的央行推出前瞻性指引倒是很自然的事。就美联储来说,自成立以来,一直是坚持所谓的双重使命":控制通胀(或通缩)、维持合理的就业率。目前美国仍处在低通胀时期,所以美联储更加关注失业率的状况;而英国央行因为其房地产一直居高不下,所以不得不通胀、就业一起抓。而对于欧洲央行来说,就算有那么一丁点儿的经济增长,还要担心着通胀(很多德国人对年魏玛时期的恶性通胀还记忆犹新),与此同时,欧债危机的困扰就如同定时炸弹一样,每隔一段时间就要爆一个。解一个方程式竟然有如此多个复杂交错的变量,也难怪这些央行行长们在关水龙头之前,一再权衡,一再向市场放风。而自2008年以来,经济形势也一直在一定程度地震荡着:即每次经济出现一些复苏的迹象之后,紧接着的几个月的经济数据又陷入疲软,央行推出前瞻性指引,以便争取更多时间来看清形势。

近三个月来,伯南克一再表示失业率6.5%不是一个魔数。要定出一个比较合理的,让市场愿意买账的前瞻性指引,其实这并不容易。拿美国来说,金融危机之后,美国的失业率下降的一个重要原因是求职率下降,实际真实的失业率要比报告出来的数据更高,所以即使失业率降至6.5%,经济状况仍很难预测;而与之相对的英国,求职率有所上升,所以一味地追求低失业率,则会增加通胀的风险。

那么利率市场目前对前瞻性指引的反应如何呢?

1) 央行之前大谈退出量化宽松,现在又纷纷推出各自的前瞻性指引,导致了利率曲线变陡。因为退出量化宽松是迟早的事,市场对美联储九月减少长期利率债券的谈论也已经习以为常,所以长期利率仍保持上升趋势;而由于前瞻性指引的鸽派倾向,使得短期利率动弹不得,无法上升。

2) 目前市场的共同表现是:不管是欧洲央行行长德拉吉还是英国央行行长卡尼都提及市场对利率的错误定价,而就在行长讲话的同时,利率居然还持续飙升 -- 市场选择忽略行长们的讲话。前瞻性指引对于市场的影响力已大大降低,有些时候还适得其反。其原因在于:综上所述的经济情况使央行与市场沟通变得极富挑战性(市场对瑞典央行和挪威央行的利率预测早已置之不理);增加了前瞻性指引的央行公告变得更加复杂难懂,没有几个人读了德拉吉的会后问答记录不被搞糊涂的,而对于英国央行基于只有40%可能性的预测失业率做出的一个利率的预测,其可信度又有多少?

3) 另外,市场和央行对经济的预测大相庭径:根据英国央行对失业率的预测,英国利率在2016年的下半年之前不会上升,而从8月14日的利率交易来看,市场则预测英国利率将在2015年的第三季度次上升,比英国央行的预测提前了整整一年!

目前为止,市场对美联储减少债券购买计划已经定价在内了。那么,市场对央行们前瞻性指引的下一轮挑战 利率的再一次飙升将取决于经济数据的好坏。如果经济增长好,那么央行就势必不可能循序渐进慢慢来,市场所要挑战央行的是次涨息的时间以及涨息的步伐;当然,如果经济增长不如预期,那么前瞻性指引的命题将被加强,市场对低利率的预期有可能比央行所预期的还要长。对于市场的挑战,各央行也并不是束手无策。央行目前只是君子动口不动手罢了,如果文字沟通不见效,而经济情况果真不妙,那么更多的量化宽松会接踵而来。话说回来,关于前瞻性指引,不论央行说什么,他们对市场利率期望的控制本领也大概是一两年,再往远了说,市场大概就不买账了。在所有的央行里,市场对美联储可算是"买账"的了。不过如果在不久之后,前瞻性指引的门槛发生更改的话,那么美联储的可信度也将受到威胁。

(本文作者介绍:现任ING美国投资管理公司衍生类产品交易员,拥有10多年华尔街各种衍生类产品交易经验,持有金融分析师资格(CFA)和高级北美精算师资格(FSA)认证。)

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